基本面回暖的可持續性將是保險股估值向上的核心推力之一。

保險板塊是A股2023年迄今為止的“隱形贏(yíng)家”——它沒(méi)有AI的概念風(fēng)口，亦無(wú)機構抱團的加持。但從結果來(lái)看，其表現卻不輸一些光鮮亮麗的板塊名字。

比如申萬(wàn)保險指數（801194.SI）今年以來(lái)上漲13.77%，漲幅遠高于上證指數的7.13%。從個(gè)股表現來(lái)看，中國太保(601601)和新華保險(601336)實(shí)現了超30%的上漲，中國人保(601319)和中國平安(601318)的漲幅分別在20%和10%以上；此外，中國平安還在4月27日時(shí)隔八年之后再現漲停。

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A股險企2023年市值、股價(jià)表現

截至5月11日；來(lái)源：Wind

即便如此，根據PE-Band提供的市盈率區間顯示，除了中國人壽(601628)之外，其他四家A股險企的估值仍然位于合理區間。其中，中國平安、中國太保和中國人保略高于近三年歷史估值中樞，而新華保險仍然處于歷史估值中樞的下沿。

在即將到來(lái)的下半年，買(mǎi)入保險股仍然保險嗎？《巴倫周刊》中文版認為，可以極簡(jiǎn)地從微觀(guān)和宏觀(guān)兩個(gè)層面來(lái)進(jìn)行分析。

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微觀(guān)：險企業(yè)績(jì)回正

從營(yíng)收凈利、原保費收入，新業(yè)務(wù)價(jià)值和投資收益四個(gè)角度來(lái)看，險企2023年一季度都令投資者吃下了定心丸。

收入端，五家保險公司同步實(shí)現了營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤的同比增長(cháng)。

營(yíng)收方面，中國人壽、中國平安和中國人保為收入的前三甲，中國平安、中國太保和新華保險實(shí)現了兩位數的營(yíng)收增長(cháng)。歸母凈利潤方面，中國人保和新華保險增幅最大，中國平安的凈利潤規模則遠高于其他四家險企。

營(yíng)收和凈利雙增的表現，與兩個(gè)新會(huì )計準則的實(shí)施息息相關(guān)。

從2023年1月1日起，上市保險公司實(shí)施《企業(yè)會(huì )計準則第22號——金融工具確認和計量》和《企業(yè)會(huì )計準則第25號——保險合同》兩個(gè)新準則。最主要的變化之一在于，新保險合同準則下保費收款在整個(gè)保險期間逐期確認收入，并剔除其中的現金價(jià)值成分；在原準則下，保費收款一次性全額確認為收入。

業(yè)內人士對《巴倫周刊》中文版表示，新會(huì )計準則帶來(lái)的影響相對可控。一方面，新金融工具準則發(fā)布于2017年，新保險合同準則發(fā)布于2020年，險企已經(jīng)做好了執行新規的準備。更重要的是，不同保險產(chǎn)品在收入確認和利潤釋放模式上存在差異，因此新會(huì )計準則對險企產(chǎn)品策略的改變將更為長(cháng)期和持續。

這種改變的迫切性從一季度的原保費收入中可以窺得一二。在五家公司共同競爭的壽險領(lǐng)域，轉型仍在持續，僅中國平安和中國人壽錄得小幅收入增長(cháng)外，其余三家公司均為負增長(cháng)。不過(guò)，三家運營(yíng)財產(chǎn)險業(yè)務(wù)的公司均維持了穩定的增速。

積極的趨勢在于，險企新業(yè)務(wù)價(jià)值正在擺脫過(guò)去曾承受的壓力。

畢馬威在《2022年上市保險集團壽險業(yè)務(wù)報告》中指出，近五年來(lái)，上市保險公司新業(yè)務(wù)價(jià)值整體呈現下降趨勢，出現該現象主要是由于近年來(lái)隨著(zhù)監管整治行業(yè)亂象以及代理人清虛的深入，壽險代理人規模大幅萎縮導致新業(yè)務(wù)規模下滑，以及受疫情和普惠保險替代效應影響導致的重疾險等高價(jià)值產(chǎn)品銷(xiāo)售持續低迷。

而在一季度披露了新業(yè)務(wù)價(jià)值增速的三家公司中，中國太保為16.6%，中國平安為8.8%，中國人壽則由負轉正達7.7%。

最后，大部分險企投資端表現的改善也提振了整體業(yè)績(jì)。除新華保險外，其余四家均實(shí)現了不同規模的投資正收益。

綜上，《巴倫周刊》中文版認為，保險公司在上半年備受市場(chǎng)青睞的最根本原因在于令后者看到了基本面回暖的態(tài)勢。這一態(tài)勢的可持續性將是保險股估值向上的核心推力之一。

宏觀(guān)：投資偏好轉移

2023年上半年，國內外宏觀(guān)環(huán)境的變化令資金更偏好業(yè)績(jì)穩定但估值低迷的標的?！栋蛡愔芸吩?月的報道中指出，美股保險股，特別是人壽保險股同時(shí)兼顧了低廉的價(jià)格和良好的價(jià)值。

對比A股上市險企，其境遇與美股相似。如前文所述，A股保險公司已經(jīng)向市場(chǎng)展現出財務(wù)狀況的向好和風(fēng)險管理的穩定。從市盈率（TTM）來(lái)看，中國平安、中國人保、中國太保、新華保險在經(jīng)歷了五個(gè)多月的上漲后，估值總算來(lái)到了合理區間。

這意味著(zhù)，計劃在現階段買(mǎi)入保險股的投資者，未必能如過(guò)去五個(gè)月般收獲成倍增長(cháng)的收益。但在長(cháng)期視角下，透過(guò)基本面的改善，A股險企同樣也具備消化高估值的能力。

值得一提的是，具備長(cháng)期投資價(jià)值的“中特估”題材下，險企也是重要的“鏟子股”之一。

險企在進(jìn)行投資的時(shí)候，往往會(huì )選擇低估值、高股息的公司，因此其權益資產(chǎn)持倉中含有大量“中特估”標的，令其在資產(chǎn)端受益于“中特估”的價(jià)值挖掘。東吳證券(601555)5月10日的研報認為，“中特估”的行情演繹以及央國企估值重構的過(guò)程將使得險企在資產(chǎn)端重點(diǎn)受益。

更不用說(shuō)，中國人保本身就是“中特估”的受益標的之一，年初至今股價(jià)已經(jīng)漲超24%?！栋蛡愔芸分形陌嬲J為，類(lèi)似于“中特估”這樣的“房間里的大象”，是許多投資者在追求長(cháng)期穩定收益時(shí)的優(yōu)先選項，尤其是在國際宏觀(guān)環(huán)境有一定不確定性時(shí)。

與此同時(shí)，在市場(chǎng)的波動(dòng)下，具有高派息率和穩定分紅的公司更為投資者垂青。

利潤分配公告顯示，五家險企的分紅比例均在30%以上。中國平安、中國人壽和新華保險的分紅比例穩中有升，中國太保和中國人保則扭轉了此前的分紅比例下滑。

從派息金額來(lái)看，中國平安和中國人壽截至2022年末期股息派發(fā)金額在100億元人民幣以上，分別為271.61億元和138.50億元，在A(yíng)股中是絕對的優(yōu)等生——根據中國上市公司協(xié)會(huì )數據顯示，在逾5000家A股公司中，僅有27家公司分紅金額超百億。

而從財富轉移的層面來(lái)看，居民資產(chǎn)由住房資產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉移是大勢所趨。財通證券(601108)認為，考慮到銀行存款利率下調，保險長(cháng)期競爭力凸顯，這有助于險企收入端的進(jìn)一步增長(cháng)。

在這個(gè)過(guò)程中，險企也在通過(guò)產(chǎn)品結構的優(yōu)化，以求降低負債成本。近期有市場(chǎng)消息指出，保險新開(kāi)發(fā)產(chǎn)品定價(jià)利率將從3.5%降至3.0%。平安證券認為，近年來(lái)，中國長(cháng)端利率低位震蕩、權益市場(chǎng)波動(dòng)加劇，壽險行業(yè)面臨潛在利差損風(fēng)險、險企利潤承壓；保險監管趨嚴，通過(guò)發(fā)布產(chǎn)品負面清單、下調演示利率、分產(chǎn)品調整評估利率等方式，降低保險公司負債端成本。

無(wú)論如何，在行業(yè)發(fā)展復雜多變之時(shí)，險企深度轉型帶來(lái)的負面影響在很大程度上已經(jīng)體現在當前的估值中。誠然，新單增長(cháng)放緩、權益市場(chǎng)波動(dòng)和長(cháng)端利率大幅下行等保險股風(fēng)險依然存在，但尋求中長(cháng)期穩定收益的投資者，實(shí)在無(wú)需錯過(guò)險企潛能的釋放。

文 | 《巴倫周刊》中文版撰稿人 林一丹

編輯 | 彭韌

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