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財(cái)信證券股份有限公司吳號(hào)近期對(duì)九典制藥進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《核心品種滲透率提升+新品逐步放量，業(yè)績(jī)高增可期》，本報(bào)告對(duì)九典制藥給出買入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為37.45元，當(dāng)前股價(jià)為26.75元，預(yù)期上漲幅度為40.0%。

九典制藥(300705)
投資要點(diǎn)：
事件：公司發(fā)布2022年年度報(bào)告。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.26億元，同比+42.92%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.70億元，同比+32.05%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.48億元，同比+37.80%。單看2022Q4，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.27億元，同比+45.97%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.61億元，同比+75.00%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.47億元，同比+82.91%。公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)符合預(yù)期。
核心制劑品種持續(xù)放量，原輔料業(yè)務(wù)增長(zhǎng)亮眼。分業(yè)務(wù)看，2022年，公司藥品制劑實(shí)現(xiàn)收入19.30億元，同比+42.09%，營(yíng)收占比達(dá)82.98%。其中，受益于公司加大市場(chǎng)推廣力度及規(guī)模效應(yīng)凸顯，主導(dǎo)品種洛索洛芬鈉凝膠貼膏實(shí)現(xiàn)收入13.03億元，同比+53.54%，營(yíng)收占比達(dá)56.03%；受益于泮托拉唑鈉腸溶片、洛索洛芬鈉片、枸櫞酸氫鉀鈉顆粒、依巴斯汀片、西尼地平膠囊等集采中標(biāo)放量，除外用制劑之外的其他制劑產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入6.27億元，同比+23.01%。公司原輔料業(yè)務(wù)（合并報(bào)表范圍）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.93億元，同比+55.64%。其中，受益于磷酸奧司他韋、帕拉米韋等新品種銷售放量，原料藥實(shí)現(xiàn)收入1.29億元，同比+67.77%；受益于生物疫苗用注射級(jí)輔料產(chǎn)品優(yōu)化、部分外用制劑關(guān)鍵輔料實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代、中高端口服固體制劑輔料增長(zhǎng)等，藥用輔料實(shí)現(xiàn)收入1.64億元，同比+47.21%。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及市場(chǎng)開拓加強(qiáng)，公司盈利水平略有下降。2022年，受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等影響，公司毛利率同比下降0.72pct至77.78%。公司期間費(fèi)用率同比提升0.72pct至64.48%。其中，受市場(chǎng)開拓力度加大等影響，公司銷售費(fèi)用率同比提升1.31pct至52.43%；受規(guī)模效應(yīng)及加強(qiáng)費(fèi)用管控等影響，公司管理費(fèi)用率同比下降0.36pct至11.46%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降0.23pct至0.59%。綜合影響下，公司凈利率同比下降0.96pct至11.59%。
核心品種滲透率提升+新品種逐步放量，公司業(yè)績(jī)高增可期。公司核心品種洛索洛芬鈉凝膠貼膏以院內(nèi)銷售為主，在三級(jí)醫(yī)院、二級(jí)醫(yī)院的覆蓋率仍有較大提升空間。同時(shí)，公司積極拓展線下零售、醫(yī)藥電商等OTC渠道，2022年已成功開發(fā)連鎖藥店100多家，覆蓋門店近2萬(wàn)家。OTC渠道有望助力洛索洛芬鈉凝膠貼膏持續(xù)放量。新產(chǎn)品方面，2023年3月，公司潛在重磅品種酮洛芬凝膠貼膏獲得《藥品注冊(cè)證書》，進(jìn)一步豐富公司外用制劑產(chǎn)品管線。目前，公司有13款制劑產(chǎn)品、22款化學(xué)原料藥產(chǎn)品、8款輔料產(chǎn)品處于申報(bào)生產(chǎn)階段。展望未來(lái)，在核心產(chǎn)品洛索洛芬鈉凝膠貼膏持續(xù)放量、新產(chǎn)品陸續(xù)上市的推動(dòng)下，公司業(yè)績(jī)有望保持快速增長(zhǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：2023-2025年，預(yù)計(jì)公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.65/4.87/6.29億元，EPS分別為1.07/1.42/1.83元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為25.29/18.96/14.68倍，考慮到：（1）未來(lái)3年，公司業(yè)績(jī)有望保持約30%的復(fù)合增速；（2）過(guò)去3年，可比公司羚銳制藥的利潤(rùn)復(fù)合增速為14.21%，PE的均值、中位數(shù)分別為18.19、18.05倍；（3）公司主導(dǎo)產(chǎn)品主要在醫(yī)院端銷售，在醫(yī)?？刭M(fèi)的背景下，可能面臨一定的降價(jià)壓力；給予公司2023年30-35倍PE，對(duì)應(yīng)的目標(biāo)價(jià)格為32.10-37.45元/股，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：藥品集采價(jià)格下降風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；新冠疫情風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，德邦證券陳鐵林研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.63%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利3.61億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為25.65。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有6家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)1家。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，九典制藥（300705）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）